造纸业深度分析报告-国废篇1(图文)

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核心观点

  中国废纸进口政策收紧,造纸行业原材料结构或将发生重大变化。废纸占据中国造纸行业纤维原材料的比重约 60%,其中近三分之一来自进口,进口废纸在中国造纸原料中担任重要角色。2017 年起中国废纸进口政策发生较大变化, 2018-2020 年进口废纸将逐年减量,直至 2020 年底基本实现零进口。未来, 中国造纸行业原材料结构中,进口废纸的比重逐年减小,国废及木浆占比有望逐步提升。

  废纸进口政策调整、终端需求变化是现阶段影响废纸价格波动的关键变量。

1  外废价格 2018 年呈 U 型走势,2019 年以来持续下跌,预计未来仍将保持在低位。2018 年进口废纸价格先跌后涨,年内呈现“U 走势,受废纸进口政策收紧影响较大;其中 5 月至 12 月,美废涨幅小于欧废、日废,主要是受美废政策收紧、加征 25%关税等因素影响,造成美废进口需求下滑、其他外废替代性需求增加。2019 年以来外废进口量持续收缩,外废价格整体呈下跌态势,预计未来仍将保持在低位。

2  国废价格 2018 年上半年因进口废纸减量而大幅上涨,6 月起受终端需求影响而回落,未来有望上涨。2018 年上半年因进口废纸减量而大幅上涨, 下半年悲观预期下内需疲软、出口承压,或为导致废纸需求下滑的重要原因, 拖累国废价格整体回落。2019 年四季度起小幅上行,未来或将因废纸缺口显现而上涨。

3  国废与外废形成较大价差,预计未来仍将处于高位。以废纸进口政策调整为分界点,2017 7 月前,外废原材料供应相对充足,纸企在满足外废进口配额约束的前提下,可在外废与国废原材料之间自由选择,国废、外废价格整体平稳,价差基本保持在 300 /吨以下;2017 7 月起,废纸进口政策持续收紧,国废与外废的价差拉大,当前已达近 1300 /吨。未来两年进口废纸持续减量,预计国废与外废价差仍将处于高位;若需求回暖、国废价格因废纸短缺而上涨,国废与外废价差或将进一步扩大。

  行业原材料结构分化,龙头纸企成本优势持续凸显。短期内,行业原材料结构分化导致企业盈利分化,由于国废与外废价差再次拉大,拥有较高外废配额的企业与全部采用国废的企业相比,具备明显的成本端优势;2020-2021 年进口废纸逐年减量,龙头纸企的原材料成本优势预计将通过海外布局的废纸浆、海外成品纸项目等形式体现,若未来 1-2 年原材料价格上涨,龙头企业的成本优势将愈发凸显。

 

1    废纸进口政策收紧,2018 年至 2020 年进口废纸将逐年减量

1.1 进口废纸在中国造纸纤维原料中担任重要角色  

1.2 中国废纸进口政策持续收紧,2020 年底前将基本实现外废零进口    

2    废纸进口政策调整、终端需求变化是现阶段影响废纸价格波动的关键变量 .

2.1 受废纸进口政策影响,外废价格 2018 年呈 U 型走势,2019 年以来持续下跌

2.2 国废价格 2018 年上半年因进口废纸减量而大幅上涨,下半年受终端需求影响而回落

2.3 国废与外废价格再次形成较大价差,预计未来仍将处于高位  13

3    行业原材料结构分化,龙头纸企成本优势持续凸显

3.1 短期内,拥有外废资源的龙头纸企具备成本端优势

3.2 外废零进口时代,具备原材料布局优势的纸企成本优势愈发显现

中国废纸进口政策持续收紧,2020 年底前将基本实现外废零进口

中国废纸进口政策自 2017 年起发生较大变化,2018 年以来政策持续收紧。2017 年以来一系列废纸进口政策出台,其背景源于 2017 4 18 日中央全面深化改革领导小组第三十四次会议,此次会议由中共中央总书记、国家主席、中央军委主席、中央全面深化改革领导小组组长习近平主持召开。会议通过了《关于禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》。2017 7

18 日,国务院办公厅正式印发《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》下简称《实施方案》),《实施方案》要求严格固体废物进口管理,2017 年年底前,全面禁止进口环境危害大、群众反映强烈的固体废物;2019 年年底前,逐步停止进口国内资源可以替代的固体废物。随后,禁止未经分拣的废纸进口、上调废纸含杂率标准等一系列进口废纸相关改革措施陆续出台,国务院于 2018 6 月明确了 2020 年底前基本实现外废零进口的目标。

2017 4 18 日,习近平主持召开中央全面深化改革领导小组第三十四次会议,会议通过了《关于禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》

2017 7 18 日,国务院办公厅正式印发《禁止洋垃圾入境推进固体废物进口管理制度改革实施方案》,要求严格固体废物进口管理,随后一系列进口废纸改革举措陆续落地

2018 1 1 日起,未经分拣的废纸被禁止进口(2017 年进口量占比 19%

2018 3 1 日起,进口废纸中一般夹杂物限值要求上调为 0.5%(原含杂率标准为1.5%

2018 6 24 日,国务院明确 2020 年年底前实现外废零进口目标

2018 7 11 日,生态环境部发布《中华人民共和国固体废物污染环境防治法(修订草案)(征求意见稿)》,拟新增第二十九条禁止进口固体废物;《修订草案》已于国务院第 51 次常务会议讨论通过,明确国家逐步基本实现固体废物零进口2019 12 月已进入二审。

受废纸进口政策调整影响,2017 年至今废纸进口量逐年收缩。根据海关总署公布的数据,2017 年、2018 年、2019 年中国废纸进口量分别达 257217031036 万吨,同比下滑 10%34%39%。根据国务院提出的力争 2020 年年底前基本实现固体废物零进口目标,预计未来两年进口废纸将逐年减量,直至 2020 年底外废基本实现零进口。假设预留新闻纸所需外废原材料,预计 2021 年及以后每年的外废进口量将保持在 200 万吨左右。


预计 2020 年进口废纸将持续减量,直至 2021 年基本实现零进口。由于企业进口废纸需先行向环保部申请进口配额,获批后方可进口,因此废纸进口许可数量可以认为是废纸全年实际进口数量的天花板。截至目前,2020 年前三批进口废纸许可已公布,共 64 家企业获批,进口许可数量合计321.36 万吨,与 2019 年相比下滑 70.11%;其中第一批废纸进口许可共批准 278.35 万吨,与 2019 年第一批 503.53 万吨相比,同比下滑 44.72%。从全年进口废纸许可批复节奏来看,2020 年与 2018年、2019 年一致,均呈现出了不同于 20162017 年的特征:20162017 年全年额度基本集中于第一批次批复,而 2018 年全年则较为平均,季节性特征较明显,每季度第一批数量较多;2019 年季节性特征延续,且各季度第一批数量呈现递减趋势。我们认为 2020 年废纸进口许可量、进口量或将继续减少,预计全年进口量约 600 万吨,同比下滑近 42%2020 年底基本实现外废零进口,2021 年及以后外废进口量仅 200 万吨左右


废纸进口政策调整、终端需求变化是现阶段影响废纸价格波动的关键变量

受废纸进口政策影响,外废价格 2018 年呈U 型走势,

2019 年以来持续下跌

2018    年外废价格先跌后涨,年内呈现U    走势,废纸进口政策是最主要的影响因素。受废纸进

口政策调整影响,2018 年年初至 2 月底,中国对于进口废纸的需求下滑,美、欧、日废价格由 250

美元/吨下跌至 150 美元/吨;2018 3 1 日起,含杂率新规开始实施,进口门槛的提高使得满0.5%含杂率标准的废纸数量大幅减少,进口废纸的边际供需出现改善,外废价格重回上涨通道。

2018 8 23 日起,进口美废加征 25%关税,出口至中国的美废价格上涨,欧废、日废替代性需求增加,价格相应上涨。根据联合国商品贸易统计数据库UN Comtrade),2016 年美废出口数量约占全球总废纸出口量 34%。前十大废纸出口国中,除美国之外的其他国家份额均较为分散; 而根据海关总署的统计,中国从美国进口的废纸约占全部进口量 45%。若中国企业因为美废价格上涨而选择从其他国家进口,供给恐难以支撑全部需求,因此美废出口至中国的价格上涨,造成欧废、日废的替代性需求增加,推动欧废、日废等外废的价格也出现上涨。

2018 5 月至 12 月,美废涨幅小于欧废、日废,主要是受美废政策收紧、加征 25%关税等因素影响,造成进口需求下滑所致。美国是中国进口废纸第一大来源国,根据海关总署统计的数 据,2017 年进口废纸中美废占比近半45.5%),其次为英废和日废占比分别为 11.8%9.8%)。2018 3 月开始实施的 0.5%含杂率新规对于废纸质量的要求更为严格,且自 2018

5 4 日起,海关总署暂停了 1 个月的美废进口,同时要求对美废实施 100%开箱检验,退运时有发生相较于美废而言,由于日废品质更优、退运风险更低,因此国内对于日废的需求显著提 升。日废品质较优的特点主要与日本独立的废纸回收体系有关,在垃圾分类端就已经将废纸与其他可回收物相分离,从而具备与美废相比更低的含杂率,更适应当前国内的废纸进口需求。2018 8 23 日起,进口美废加征 25%关税造成美废进口成本上涨,进一步增加了欧废、日废的替代性需求。从月度出口量数据来看,2018 5-12 月美国发往中国的废纸出口量与去年同期相比下滑 26.2%,而同期日本发往中国的废纸出口量则同比增长 59.2%

废纸政策下外废需求整体下滑,预计 2020 年外废价格整体仍将处于较低水平。2018 12 月以来外废价格持续下调,2019 年美废、欧废、日废均价分别较 2018 年同期下跌-40.2%-40.3%- 44.1%。展望 2020 年,供给端,由于含杂率新规已于 2018 3 月实施,并无新增变化;需求端,

2020 年底外废将基本实现零进口,外废进口量逐步减少,预计外废价格整体仍将处于较低水平。

 

 

国废价格 2018 年上半年因进口废纸减量而大幅上涨,下半年受终端需求影响而回落

国废价格 2018 年上半年因进口废纸减量而大幅上涨。2018 1-5 月,外废进口量减少,国废原

材料需求增加,国废价格由年初 2100 /吨上涨至 3300 /吨。其中,5 月涨价提速主要是受到了美废政策收紧后废纸进口量大幅下滑的影响。美废约占进口废纸数量的一半,美废收紧造成2018 5-6 月的废纸实际进口数量大幅减少,56 月当月废纸进口量同比下滑 65%53%,加剧了国内废纸供应紧张的局面,国废价格快速提升。

受终端需求影响,2018 6 月起国废价格出现下跌。根据国家统计局公布的数据,2018 年全国机制纸及纸板产量与 2017 年相比下滑 7.0%6 月起当月产量同比下滑幅度呈扩大趋势;基于行业以销定产特性,产量下滑体现了需求的疲软,需求不及预期通过成品纸传导至上游国废原材料需求,进而导致国废价格自 6 月初开始下跌,8 月小幅上涨后继续回落。

悲观预期下内需疲软、出口承压,或为导致废纸需求下滑的重要原因。箱板瓦楞纸作为废纸原材料下游中产量占比最高的纸种,根据 RISI 统计,食品饮料、家电电子、日用品合计占其终端需求


的比重超过三分之二,其余为服装鞋帽、快递物流及其他。以上行业除满足内需外,对外出口的部分约占 25%,受宏观经济、对外贸易的影响较大。2018 年下半年,下游行业增速回落明显, 对未来的预期较为悲观。以家电行业为例,2018 年空调、冰箱、洗衣机三大白电销量分别同比增长 3.8%2.0%6.9%,较 2017 年同比增速分别下滑 12.2pct17.3pct3.9pct,回落幅度较为明显,内销、出口双承压。2018 年三季度起,高库存叠加中美贸易摩擦的悲观预期下,家电电子行业下游备货意愿明显降低,废纸需求相应下滑。

 国废与外废价格再次形成较大价差,预计未来仍将处于高位

以废纸进口政策调整为分界点,国废与外废价格的价差关系,可大致划分为两阶段:12017 年下半年之前,废纸原材料供应相对充足,国废、外废之间并不存在明显的价差。2017 7 月前, 中国废纸进口政策尚未明显收紧,外废原材料供应相对充足,纸企在满足外废进口配额约束的前提下,可在外废与国废原材料之间自由选择,因此国废、外废价格整体平稳,价差基本保持在 300

/吨以下。22017 7 月起,废纸进口政策持续收紧,国废与外废价差拉大。2017 年下半年, 一系列废纸进口政策出台,废纸进口持续减量,外废价格整体向下;国内废纸则出现了供应紧张的局面,国废价格整体呈上涨态势,导致国废与外废的价差曾一度扩大至 1900 /吨。2018 12 以来外废价格持续下跌,国废与外废再次形成较大价差。外废方面,废纸进口需求持续下滑,2019 年以来外废价格持续回落;国废方面,终端需求尚未回暖,但受到外废进口配额持续收缩的影响, 国废价格短期以震荡为主,导致国废与外废再次形成较大价差。以 2020 1 23 日最新价格为例,国废到厂均价(不含税)2170 /吨,而美废 11#、欧废 UKOCC 到岸价已跌至 120 美元/吨、100 美元/吨,将美废 25%的进口关税税率考虑在内,美废、欧废的平均价格约为 860 /吨,已与

国废形成约 1300 /吨的较大价差。

未来两年进口废纸持续减量,预计国废与外废价差仍将处于高位;若需求回暖、国废价格因废纸短缺而上涨,国废与外废价差或将进一步扩大。2019 年中国废纸进口量为 1036 万吨,受废纸进口政策调整影响,未来两年废纸进口量将逐年下降,预计 2020 年废纸实际进口量约 600 万吨,直至

2020 年底基本实现外废零进口,外废价格预计仍将整体维持低位。国废方面,若需求不出现大幅下行,国废价格即便因需求下滑而下跌,降幅也将小于外废,国废与外废价差预计仍将处于高位; 若需求回暖,国废价格因废纸缺口出现而上涨,则国废与外废之间的价差或将进一步扩大。

行业原材料结构分化,龙头纸企成本优势持续凸显

短期内,拥有外废资源的龙头纸企具备成本端优势

进口废纸政策调整以来,行业原材料结构分化,外废配额多集中于龙头企业,中小企业则几乎全部采用国废原材料生产。根据环保部公布的各批次进口废纸许可,从获批情况来看,2017 年共有 161 家造纸企业获批,而 2018 年企业数量缩减近半,仅 81 家企业获批,且配额主要集中于龙头,2018 年、2019 年前七家配额占比分别达 79%80%2020 年前三批配额中该比例也已达 87%。从外废配比角度来看,2018 年行业平均外废配比(进口废纸制浆占废纸浆消耗量比

重)约为 27%,相比 2017 年下滑 6pct2019 年该比例延续下滑趋势,我们推测全年行业平均外废配比约 17%,相比 2018 年下滑 12pct。玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业 2018 年外废配比分别约为 41%49%43%,与 2017 年相比分别下滑 23pct33pct 22pct2019 年上述纸企外废配比回落至 25%-30%左右,但仍显著高于行业平均水平。而中小企业因获批的外废进口配额较为有限,箱板瓦楞纸的原材料主要来源于国废。剔除外废配额排名前七位的纸企,其他纸企 2018 年、2019 年平均外废配比已分别下滑至 12%7%,中小企业因外废额度不足,推测已几乎全部采用国废原材料生产。

 短期来看,行业原材料结构分化导致企业盈利分化,由于国废与外废价差再次拉大,拥有较高外废配额的企业与全部采用国废的企业相比,具备明显的成本端优势。我们构建了成品纸与原材料废纸价格价差指标粗略反映箱板瓦楞纸企业盈利情况,分别对拥有不同外废配比企业的盈利情况进行敏感性分析。计算公式如下:

 

 

 

 

 

箱板纸成品纸价与废纸价差=箱板纸成品纸国内均价/1+增值税率)-1.15*外废用量比例*外废均价+1.25*国废用量比例*国废回收价)

 

其中:

箱板纸成品纸价格以卓创资讯公布的国内箱板纸出厂均价为例,并进行除税处理(增值税率在 2018 5 1 日前为 17%,此后降为 16%2019 4 1 日起进一步降低至 13%

国废均价按卓创资讯的国废到厂价(不含税)计算;外废均价按美废 11#UKOCC 岸价平均值、折合当期汇率而得,且 2018 8 23 日后美废进口关税税率按 25%计算

考虑存在原材料采购周期,外废按递延 1 个月的价格来计算

 

结果表明,由于外废价格低于国废,且当前二者价差仍在扩大,外废配比高的大型纸企相比完全采用国废的小型纸企,具备成本端优势,短期内行业盈利呈分化趋势。

3.2 外废零进口时代,具备原材料布局优势的纸企成本优势愈发显现

2020-2021 年进口废纸逐年减量,龙头纸企的原材料成本优势预计将通过海外布局的废纸浆、海外成品纸项目等形式体现。如前文所述,短期内行业盈利分化的原因主要来自国废与外废之间的价差,拥有较高外废配额的企业具备明显的成本端优势。然而,未来两年进口废纸将逐年减量,2020

年底基本实现外废零进口后,龙头纸企此前通过外废配额享有的原材料成本优势或将被削弱,纸企在原材料布局方面的差异将成为影响原材料成本高低的关键因素。面临原材料短缺问题,大型纸企纷纷通过布局废纸浆及其他替代纤维、直接在海外利用外废生产成品纸等举措应对。依托于在海外投产的废纸浆、成品纸项目,龙头纸企的原材料优势将主要体现于:提供质量稳定的纤维供应, 提升产品品质,可在一定程度上平滑收入端纸价波动带来的风险;提供成本较低的原材料纤维, 若未来 1-2 年原材料价格上涨,该类企业的成本优势将凸显。此外,由于海外建厂壁垒较高,新建项目预计难以在短期内落地,已实现布局的纸企则扩产相对容易,其先发优势或将持续巩固,且在一定时期内都难以被打破。

 

 


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